8月人民币汇率下跌逾3%，未能阻挡海外资本持续加仓人民币债券的热情。

　　9月2日，全国银行间同业拆借中心公布最新数据显示，8月境外机构投资者在创造6241亿元人民币债券交易量同时，净买入699亿元人民币债券。

　　“这的确出乎不少金融机构的意料。”一位华尔街对冲基金经理向记者分析说。以往只要人民币汇率出现较大幅度下跌，海外资本都会忌惮汇率风险对冲操作成本骤增而暂缓加仓人民币债券步伐。

　　多位外汇交易员透露，这背后，一方面是8月以来中资银行在远期美元/人民币掉期市场卖出美元头寸，令一年期美元/人民币掉期交易点数维持在低位，直接压低了汇率风险对冲操作成本；另一方面是8月中美利差持续扩大至约156个基点，加之贸易局势趋紧令全球经济衰退担忧升温，驱动越来越多海外投资机构争相加仓收益率相对更高且安全性不低的人民币国债避险。

　　“毕竟，在同等高信用评级国债里，人民币国债是极少数收益率仍能超过3%的投资品种。”一位海外投资机构亚太区交易主管直言，目前他们正考虑将5%的欧洲日本债券持仓转成人民币国债。

　　记者多方了解到，随着全球经济衰退压力加大，欧美投资机构弃股投债的交易策略也传染到人民币资产配置领域。

　　上述海外投资机构亚太区交易主管同时表示，不少欧美对冲基金与大型资管机构在加码人民币债券同时并未降低A股投资额度，因为他们认为中国经济基本面平稳增长与较高的GDP增速，足以给A股带来可观的投资回报。

　　汇率风险对冲操作成本“意外”走低

　　“没想到8月人民币汇率破7后，海外机构对人民币债券的追捧热情还那么高。”一位华尔街对冲基金经理向记者感慨说。在8月初人民币汇率快速跌破7整数关口期间，他担心汇率风险对冲操作成本上涨，因此暂缓了加仓人民币债券步伐。

　　如今，他对此颇感后悔——原先他打算在收益率3.16%附近买入10年期人民币国债，如今收益率跌至3.077%，令他白白“损失”了至少8个基点的套利收益。

　　记者多方了解到，8月海外资本之所以“逆势”加仓人民币债券，一方面是8月贸易局势趋紧与全球经济衰退担忧升温令大量资本涌入债券市场避险，而人民币国债相对较高的收益率与投资安全性，无疑是他们加仓债券类资产的首选品种之一；另一方面他们骤然发现汇率风险对冲操作成本不涨反跌，也没有了“后顾之忧”。

　　数据显示，尽管8月汇率下跌令一年期美元/人民币掉期交易点数有所回升，但截至目前，相关掉期点数所对应的人民币国债收益率损耗值约在31.3个基点，低于5-6月逾50个基点。

　　“考虑到当前中美利差（10年期中美国债收益率之差）达到156个基点，在扣除上述汇率风险对冲操作成本后，海外机构质押美债融资买入人民币国债的年化无风险套利收益依然能达到约125个基点。”一位香港银行外汇交易员指出。这背后，是8月以来多家中资银行在远期美元/人民币掉期交易市场卖出美元头寸，将掉期点数徘徊在一个较低价格，从而令汇率风险对冲操作成本相应走低。

　　“鉴于多数海外投资机构的汇率风险对冲操作策略，是滚动买入3个月美元/人民币掉期交易，因此只要未来掉期点数能维持在当前较低价格，海外投资机构对人民币债券的加仓热情就不会停歇。”他认为。

　　Bluebay Asset Management新兴市场策略师Timothy Ash向记者透露，8月海外投资机构积极加仓人民币国债的同时，交易策略也悄然出现了新变化。

　　“以往他们会对收益较高的政策性银行金融债采取持有到期策略，但8月以来他们加大了高抛低吸的交易性获利策略。”Timothy Ash分析说。这导致8月境外机构投资者创造了6241亿元人民币债券成交量，环比增长约43%。

　　与此同时，越来越多海外投资机构纷纷加大10年期以上人民币国债与政策性银行金融债的持仓比重，博取相对稳健的投资回报。

　　海外机构弃股投债？

　　值得注意的是，随着中美利差持续走阔与全球经济衰退担忧升温，海外投资机构对人民币资产的配置策略也发生新的变化。

　　多位香港私募基金负责人向记者透露，近期他们接触的多家欧美FOF机构与家族办公室都提出适度削减A股投资比重同时加大人民币债券投资额度，以此应对全球经济衰退风险。

　　“他们之所以调整人民币资产配置策略，另一个原因是中美利差持续走阔，让他们发现通过较高杠杆配置人民币债券，也能获得不亚于A股投资的收益率。”一家香港私募基金负责人指出，若剔除汇率风险对冲操作成本的中美实际利差能保持在120个基点以上，这些FOF机构与家族办公室可以通过质押美债获得5倍资金杠杆再投资人民币国债，就能博取约600个基点的年化无风险套利收益，满足他们对新兴市场资产配置的投资回报要求。

　　“因此我们也在人民币债券投资组合里追加了市场中性、多空策略等量化投资策略，满足他们对固收类资产净值波动性与最大回撤值的要求。”他指出。

　　在Timothy Ash看来，欧美FOF机构与家族办公室纷纷“弃股投债”，也令他们与境内私募基金（接受委托开展投资）的管理费争议随之降温——此前，欧美家族办公室认为境内私募基金业绩表现里的BETA占比较高（即跟随股指上涨获得收益），因此不大愿支付等同于alpha（通过自主投资管理获得超额回报）费用，多数境内私募基金则对此表示不认可。

　　前述海外投资机构亚太区交易主管指出，当前采取“弃股投债”策略的海外FOF与家族办公室未必很多，近期他反而看到不少欧美大型资管机构追加人民币债券投资额度同时，并没有削减A股投资比重。究其原因，他们担心美元强势与全球经济衰退风险将导致不少新兴市场国家遭遇资本流出与金融市场动荡压力，转而大幅抬高了人民币资产在新兴市场资产配置组合的比重。

　　“面对大幅跑赢MSCI 中国A股国际通指数，以及夏普比率（Sharpe Ratio，私募基金在承担单位风险下的超额回报率）高于行业平均水准的境内股票型私募基金，他们甚至愿意支付较高alpha费用。”他强调说。