和讯期货消息 由中国期货业协会与深圳市政府共同举办的“第12届中国(深圳)国际期货大会”将于12月2日—12月4日在深圳五洲宾馆召开。本次大会的主题是：“产融结合。金融科技，供给侧改革背景下的衍生品市场机遇与挑战”。以“衍生品发展与资本形成”为主题的深圳证券交易所专场会议于4日上午召开。飞鼠科技首席技术官邵华参会发言——衍生品交易与风险控制实务。

　　以下为文字实录：

　　邵华：谢谢汪总。首先感谢深交所的盛情邀请，非常高兴有这个机会第二次来到深圳国际期货大会。在这里见到了很多老朋友，同时也交了很多新朋友。今天我要讲的是衍生品市场风险管理控制实务。不管是CME还是我们的朋友JPX，还是深交所的衍生品发展，所有的这些东西，实际上都是关于风险控制。风险控制是一个非常古老、非常陈旧的话题，但是这个话题确实是最重要的话题，而且是永恒的话题，怎么样强调都是不为过的。

　　今天我主要从四个层面来讲风险管理。首先，主要的衍生品市场和衍生品品种。第二，从交易所层面来讲风险管理。第三，从投资者的层面来讲风险管理。最后，从交易所的清算的层面来讲风险管理。

　　世界上主要衍生品市场，左边我列出来国内的四个衍生品市场：上期所、中金所、郑商所和大商所。右边是国际上的：CME、ICE、CBOE、SGX、港交所等等（图）。

　　世界上主要衍生品品种非常繁多，有商品期货，我这主要是讲的场内期货和期权。有商品、有外汇、有股指、利率、能源、金属等等。国内主要是以商品期货为主。有能源、金属方面的。然后国际上有外汇期货，外汇期货是在1972年的时候主要由世界金融期货之父推出来。在这之后，金融期货就像雨后春笋一样的发展起来，包括股指、利率等等。也有一些小众的另类投资，比如天气期货、房地产期货，比如保险公司可能会利用天气来进行保险。还有个股和股指期权。

　　刚才讲的都是场内的期货及期权，衍生品品种还包括场外的，比如OTC产品，有IRS、CDS，还有远期FWD、期权。关于场外，因为2008年金融海啸之后，在美国实施的法律，就强迫你要交易IRS或者CDS，就必须要到一个集中清算的清算所去进行清算。

　　下面我主要从交易所的层面讲讲交易风险的管理。当我们谈到风险的时候，风险可以有很多种类，你可以有各种各样的分类方法：交易风险、清算风险、市场风险、信用风险、运营风险、系统风险等等。不同分类可以包括流动性等等，各种分类方法有很多。因为我是在CME工作了15年，所以对CME的产品有比较深入的了解。交易所层面的第一个风险管理的工具，从交易所层面来说有Credit Controls，这里有一个界面，你可以通过这个界面对期货或者期权设置，比如在这里以百万美元为单位（图）。同时你也可以设置交易的最大笔数。假如最大的笔数输入零的话，通过这个方式你，你是可以禁止一个帐户、一个客户进行任何交易，你就没法下单了。第二是RMI，在交易会员以及它的客户层面，当你输入了定单或者修改了定单，你可以通过这个界面对它进行锁定或者解锁（图）。这里还有几个其他的功能，比如中止功能，它主要在三个不同的层次提供中止功能，比如在清算会员的层次、在交易会员的层次和在Sender Comp的层次，一直到最高是清算所清算会员的层次。还有一些其他的工具，比如说防止自成交、价格带检查、熔断机制。

　　熔断机制是在1987年，美国的市场狂跌22%，为了避免这种情况，所以很多交易所都实施了熔断机制。熔断机制一般是这么设置的，比如CME设置了三个不同级别：3%、13%、20%，当你达到7%、13%的时候，系统会有15分钟的时间，如果这两次熔断都没有起到作用的话，如果达到20%，这个市场就会关闭。CME在夜盘也实施了一个熔断机制是5%，比如这次美国大选，川普有利的时候，市场狂跌，当时跌了5%，所以熔断机制被启动了。大家也知道，后来慢慢的华尔街对川普的接受度有一些提高，后来这个市场到了白天以后还是涨的。

　　下面从投资者的层面来讲一讲风险管理。主要是柜台层面的，化解程序化风险。首先要讲讲两次重大的交易事故，一个是在美国发生的1912年8月的时候，他因为有系统BUG，犯了一个非常低级的错误，他是违反常理的买高卖低，可能是系统的错误，测试没有通过，所以在30分钟损失达到了4.4亿美元，这个公司几乎破产，最后被芝加哥的一个没有他那么有名的一个公司收购了。另外一个事件，相信国内的朋友都非常清楚了，8.16的光大事件，因为它的套利系统，重复下单的功能错误，本来下单是ETF一篮子股票，结果重下功能应该是买入个股的，结果写成了买入一篮子股票，因为这个错误，不该买的股票都买进来了，然后又在期货市场反向做对冲，最后公司的损失很大，造成的影响也特别坏。

　　所以，通过程序化交易会产生各种各样的问题。但是我们不能因为有这些问题，而对程序化交易进行打击、压制。实际上，如果你应该要采取大禹治水的方式，采取疏而不是堵的方式，不断完善、更新技术，同时加强风控、监管形式的识别，应该是可以做到让程序化交易平稳发展。比如我们飞鼠科技开发了程序化管控平台，这个平台对许多的技术指标都有监视，比如交易模式、定单流速、定单笔数、撤单笔数，如果你用了这个程序进行监控的话，你这个界面会有各种各样的违规指标会显示出来，你通过这种方式可以中止你的交易。

　　下面我具体讲一讲这种技术指标。比如指令流速，每秒钟可以监控和下达的指令数，它可以防止瞬间的过量的定单。第二个指标是订单笔数，我规定你只能在这个阈值之类，如果订单笔数超过这个阈值，系统会直接拒绝下单。然后成交委托比，如果太多的话说明无效的定单占比太大，还有撤单比，有些交易者他利用不正当的手段，可以频繁试探盘口，进行诱骗交易。最后一个是反向次数，你刚刚挂了单，一秒钟之内挂反向的单子，我可以说这是诱骗市场，把价格提高然后可以卖个好价钱，这也是一种方式，系统可以防范这种诱骗的交易。

　　还有一种方法，通常你是可以做单向的交易，但是单市场的交易是风险很大的。我们提供了一些平台，除了你做单市场的融通交易、高频交易之外，还可以做套利的。这种套利包括跨期的，也可以跨商品的，也可以有跨市的、跨境的，比如说黄金交易所和上期所的黄金之间这种期现的套利，上期所和CME之间的套利，当然上期所和CME之间的套利是属于跨境的了。我们通过这种套利的交易，可以吸引产业户到期货市场进行对冲、进行风险管理，促进产融结合。

　　这里的图是飞鼠科技的平台可以直联国内4个期货交易所，同时直联黄金交易所，跨境的话是CME和LME，后面还会增加一些其他的交易所的直联。通过这种上手的方式，可以连接到全球120个交易所，然后提供人工下单和程序化交易的方式。

　　最后，我要讲一讲交易所的清算风险管理。刚才Matthias Rietig也讲到日本期货市场的发展，大米期货交易所。美国芝加哥的期货交易所是1860年成立，但是到了1864年，CBOT把合约进行标准化，同时实施了保证金的方式。实际上，在合约标准化和收取保证金之后，世界上的期货市场才是真正的成立了。在这之前，基本上都是提供一个交易平台而已。所以真正的期货市场是在1864年产生的。

　　中央清算或者中央结算是期货市场的基石。因为中央对手方清算限制信用风险，从而降低违约风险，所以它是一个透明市场，一个中立的和安全的市场。

　　当我们谈到风险管理的时候，一般来说，我们都非常注重各种各样的工具、各种各样的市场。我这里要强调的一点，是风险管理的理念。实际上，风险管理理念和风险管理的意识从某种程度来说是更重要的。应该来说是良性循环。在问题还没有发生、危机还没有发生的时候，我们应该是尽早地发现问题、发现它的苗头，应该未雨绸缪，防范于未然。如果你发现了问题、或者发现了危机，这个时候需要积极主动地处理问题、管理危机，而不是遇到问题以后就作缩头乌龟，这是非常危险的。在处理危机和问题以后你会不断建立起经验，然后可以形成风险管理的流程，然后进行不断地完善、提高。这样的话，你可以形成行业的领导力，站到行业的领先地位。然后你可以建立起各种各样的一整套体系，这一整套体系，它可以拥有丰富的资源，有审慎的保护。有了这一套体系和资源之后，你可以把它作为一种工具，又可以更好地提前发现问题。所以这一套理念和意识实际上是良性的循环。这也是CME用的非常好的地方。

　　风险管理功能我罗列了一下，每周6天，每天24小时的实时监控。我们常常说风险控制是从来不能休息的。我们一天做两次的逐日盯市，然后对清算会员和会员的敞口及损益进行实时监控。CME是有多品种、多资产的交易，有ARS、CDS、期货、期权。保证金设置之后，我们不是一成不变的，我们会对保证金定期进行审查和维护。通过一些历史数据的分析，对清算会员的趋势进行分析和监控。我们每天都会对会员或者客户的头寸进行压力测试和回溯测试，压力测试的场景包括1987年股指跌了20%，你手上的头寸对它的反映是什么样的。还有违约管理演练。虽然说在CME历史上没有一个清算会员或客户真正的发生过违约，但是如果违约发生的话，实际上要做的事情是很多的，因为违约发生之后可能会涉及到拍卖会员的资产、头寸，释放保证金等等，你可能会把交易会员的客户的头寸转到另外一个好的没有问题的清算会员的名下。所以对这些要做的工作，CME要做违约管理演练，定期的请会员和客户参加。清算会员的风险我们会定期进行审查。

　　CME对所有的对手方都做信用评估，然后把所有的对手方进行分类，比如你是银行、是金融服务公司或者是私营公司等等，然后我们做了这一套系统，它的评级是1-10，评级标准有定量的，也有定性的。定量的，比如你的对手方的资本是否充足、资产质量怎么样，它的流动性、杠杆率的利用以及对手方的盈利能力，这些方面的定量的评价。然后还有一些定性的评价，比如公司拥有的资源如何、风险管理能力如何、你是不是有一些官司在身，你的监管能力如何，等等。

　　对对手方的信用评估频率是每年一次或者两次。对对手方各种各样的数据进行分析，比如这是一个上市公司，它公司的股票价值如何、公司的信用违约掉期怎么样，然后外部对他的信用评级是怎么样的，设置容忍程度。内部要进行历史积累，可以用来分析。通常，一个评级较弱的对手，他的容忍级别也会比较低，如果他的容忍程度比较低，可能会导致更加频繁的审查。如果比较严重，可能会通知到高层管理者。

　　下面主要讲讲每天的风险管理流程，我们会对所有的清算会员及清算会员的客户，每天对它的市场价格、头寸以及市场情况、新闻等等进行监控，特别是对那些合约，如果说他的价格变动的情况跟他保证金的情况是差不多的时候，像这种情况是需要重点监视的，然后对他实时的损益、头寸的变化，特别是对期权的头寸，如果有比较大的期权头寸变化的话，都是要重点监视的对象另外CME有GIVE-UP交易，我们会对会员的交易行为和趋势进行分析，这样的话可能可以识别出错误的“胖手指”交易。

　　对清算会员我们也做尽职调查。CME风控部门对清算会员至少每两年会做一次风险审查，而且会到公司里去蹲点进行检查。团队通常会包括高级风险管理人员，在这之前，我们内部会做举行一些会议，收集一些资料，而且还会得到其他DCO的报告。审查范围有客户交易对手风险监控，如果他要做自营的话，也会对他的自营交易做监控，要求清算会员提供风险报告和系统审查，然后有监视他的流动性风险甚至战略规划。

　　然后讲一讲风险模型，CME的不同资产采用的风险模型是不一样的，比如SPAN，期货和期权主要是用SPAN模型。比如ARS是用HV/AR进行计算（图）。

　　SPAN是1988年CME推出的，也是一种VAR方法论，现在是期货行业的标准，世界上有50个交易所的清算所在用这个。SPAN主要是对一个投资组合来进行计算一天或者两天可能承受的最大的损失。它主要的参数设置有价格扫描范围、波动率扫描范围、跨期价差飞跃、跨商品价差信用、空头期权最小费用，以及即期费用。即期费用也就是抵消交割月的风险。

　　SPAN的核心是风控。因为时间有限，我不可能讲得太细，大家可以下来有什么问题的话再讨论。

　　下面是抵押品，在国外不像国内，国内的保证金基本上全是用现金，在国外他们不可能有闲置的现金放在帐上，他们都是用来投资，比如国债或者公司债或者黄金甚至股票，所以CME可以收取各种各样的资产作为保证金的抵押品。但是，并不是所有的抵押品我们都收，必须是那种流动性高的。同时，对这些资产会有要求，比如黄金，因为它的波动性很大，所以我们对黄金收取的时候要做一个30%的浮动要求。

　　最后要讲一点的就是灾难恢复和业务连续性管理。我记得2001年“9.11”发生的时候，世界上很多非常重要的公司都没有自己所谓的灾难恢复和业务连续性管理方面的功能，因为当时世贸大厦倒下的时候，交易大厅就被摧毁了，当时CME也是没有自己的灾备中心。所以在这之后，我记得我当时是用了三个手提电脑做了一个所谓的灾难恢复中心，所有的数据、系统，当时在我们这三个手提电脑上保存，还记得有一次发生了一次火灾，慌里慌张的把电脑夹在手上就往外跑。BCM管理、灾难恢复策略、危机管理团队建设、恢复时间目标，这也是风控的一部分，相当于运营风险、系统风险这方面的概念。恢复时间目标必须在2小时之内，也就是说，如果你要发生了什么灾难，2小时之内所有的系统都应该上线，马上可以给客户提供服务。

 (来源：和讯期货)