自商品超级周期结束以来，铜价的大幅下跌和未来的不确定性重新激发了关于智利政府在应对外部冲击时的调整能力的辩论。一系列研究文献显示智利对铜产业的依赖，以及因此而容易遭遇贸易条件的冲击。

本文的主要目的是评估铜价的不确定性与对智利投资的影响。自20世纪初以来，铜价的波动一直非常不稳定，专业预测者的预测受到相当大的不确定性的影响。而展望未来，中国的再平衡和美国腾飞等全球重大发展可能波及铜的需求和供应的变化，因此铜价的不确定性应予重点关注。

本文第一部分为背景；第二部分主要关于铜价的不确定性和投资的理论研究。第三部分是基于第二部分的理论，研究更低和更不确定的铜价会带来投资发生怎样的变化；第四部分重点讨论分析不确定性因素的变化与投资的关系。第五部分是结论。附录包括：使用Malz方法生成比索/美元汇率和铜价格期权隐含概率密度函数。

在以前的研究文献中。不确定性可以通过许多不同的方式测量，但并未在测量的方法构成上形成共识。一般的方法涉及通过应用相关序列的标准偏差来处理所有价格波动，作为不确定性的指标。这可能夸大不确定性，因为它在可预测的趋势/周期性运动上是不可控的。在一个重要贡献中，Bloom（2009）指出，（观察和暗示）股票市场波动的措施与其他微观和宏观层面的不确定性测量结果密切相关，例如债券利差、专业预测者之间的分歧以及企业/行业的利润/生产力的分布规律。这促进了以股票市场期权的隐含波动率为前瞻来确定全球不确定性的衡量标准。然而，全球不确定性的突然变化已被证明是推动美国、G7国家（Gourio等人，2013年）或更广泛的发达经济体和新兴市场群（Carriere- Swallow和Céspedes，2013）经济周期的重要因素（Bloom，2009）。

本文的研究与之前其他文献所建立的投资和全球不确定性的测量之间的联系有所不同，我们构建了一个专门针对智利经济不确定性的指标。为了测量铜价格的不确定性，我们主要依赖于六个月期权对CLP/USD汇率暗示的风险中性概率密度函数的标准差。最让我们兴奋的，是分析结果显示，该指标在跟踪基于铜价期权（忽略了给定的数据约束）的不确定性的基准测量上表现非常合理。可靠的是，有一份详实的实证文献，记录了铜价和智利汇率之间的紧密联系。

我们在实证分析中所使用的铜价期权，是伦敦金属交易所（LME）交易的标准合约。 LME是世界工业金属交易中心，全球金属行业和投资界每天24小时都在以LME的结算价格作为参考价格，并通过LME转移或承担风险。LME衍生品合约交易中，铜的交易量排名第二，仅次于铝（图表）。

未来铜价的不确定性，可以通过标的资产的风险中所隐含的函数来进行评估。 标准差以与相关资产相同的单位表示，并衡量市场对基础价格的预期的偏差。 峰值主要衡量市场对标的资产价格极端变化的预期。峰值越高，集中在分布尾部的概率越高。

根据历史数据，不确定性大多出现在主要的经济和地缘政治冲击之后（图5，上图）。包括亚洲危机、俄罗斯和LTCM违约、911、世通和安然公司治理丑闻、海湾战争、2008-2009全球金融危机、2011-2012欧元区危机、2013年夏季的压缩量化宽松恐慌，以及随着人民币贬值和预期美国货币正常化在2015年夏季的金融市场波动等。这些外部事件的发生，大多通过两个不同的渠道对智利和其他商品出口商产生影响，即美元升值（对大多数以美元计价的商品，特别是铜）和更高的融资成本（影响商品投资项目）。对于2012年之后的后期商品超级周期时期，当把两个不确定性指标结合在一起进行观察（图5，下图），即货币增长的不确定性与铜价的更多不确定性相比时，有一些错位。

在商品超级周期结束后。6个月基准的智利比索和美元的 汇率一直在上升，这反映了比索所面临的贬值压力（风险中性隐含概率密度函数的向右移动，图6），以及汇率市场的不确定性在不断增大。 这也反映了前所未有的全球经济的发展，例如中国的经济转型和美国从非常规货币政策的抬头---对市场参与者来说，这种影响很难在事先评估。